兴业皮革过会数月尚未拿批文涉嫌利益输送

去年12月28日，兴业皮革科技股份有限公司（以下简称兴业皮革）成功过会。时隔4个月，当日一同上会的克明面业早已成功登陆深交所，而兴业皮革获批文尚遥遥无期。究其原因，似乎与公司利益输送、高污染、持续盈利能力不稳定以及募投资产规模不匹配有关。

涉嫌利益输

送翻阅公司招股说明书，笔者发现兴业皮革整体变更股权转让时，净资产与股权作价相矛盾，涉嫌利益输送。兴业皮革注册资本5000万，截至2004年8月31日经审计的净资产值6 ,587.50万元为依据，原股东的出资额、股权比例不变，如此1：1.3的超低比例涉嫌利益输送。 2006年1月20日，厦门均和评估咨询有限公司对皮制品公司的全部资产和负债进行了评估，评估基准日为2005年11月30日，评估后的净资产为 5,109.25万元。短短1年零3个月，净资产缩水1.4亿，似有故意操纵之嫌疑。

低附加值高污染

治理成本左右盈利兴业皮革处于皮革产业链上游，是典型的低附加值高污染产业，基于产业结构转型的角度不应鼓励上市扩产。皮革服装业属于高毛利的中高端消费 品行业，而公司毛利率不足15%，恰恰说明上游原料企业无议价权的特点。制革行业属于国家重点监控的十三类污染行业之一，而上游皮革业属于典型的高污染行 业，在皮革的加工生产过程中消耗大量水资源，废水中硫化物、总铬、氨氮、六价铬等含有致癌物质。即便公司打出了高污治理标杆的口号，单位排污达到国家标 准，不可否认的是总量的巨大使得该公司依然消耗着大量的自然资源、排放着大量的有毒致癌污水废气。如此看来，兴业皮革高耗能、高污染、低附加值，无疑浪费 了宝贵的上市资源，有悖于支持绿色节能高附加值的产业转型政策，是我国过去三十年以廉价劳动、资源、环境换取国际市场的血汗工厂的延续。即便公司号称高污 行业的环保先行者，其高昂的环保支出也大大影响了公司的盈利能力，且未来随着环保政策的日益严厉存在着更高额的支出风险。公司近年来每年的环保支出大大侵 蚀着公司的利润，尤其2010年环保支出达到了净利润的28.9%，由此可见环保政策的风险始终高悬在公司头顶上空，日益严厉的环保政策随时可能造成公司 巨额的固定资产支出。此外，环保支出大幅上升的风险也依然存在，公司招股书中显示开始由0.70 元/吨上涨到1.20 元/吨，危险固废2010 年以前每吨处理费用为1,300 元，2011 年以后每吨处理费用上升至1,550 元。，上升幅度之大可见决策层对环境保护的重视程度。根据环境库兹涅佐曲线来看，世界各国的产业无疑走的都是先发展后治理的轨迹。随着我国政策重心由出 口导向型逐步转向结构转型，环保曲线由发展向治理的拐点的到来预示着进一步提高环境治理标准的概率将大大增加，为公司盈利前景带来巨大的不确定性。

净利润注水 盈利能力难以为继

公司投资收益和政府补助近年来呈现快速的增长，2011年上半年已经接近了公司净利润的9%。

其中，营业外收入逾九成为政府补助，而投资收益显示为对联营企业和合营企业的投资收益，目前公司旗下参股控股两家公司，其中全资控股瑞森皮 革（2010净利润-45.84万）、福建晋江农村合作银行1.915%（2010净资产16亿，净利润1.8亿），如此看来公司之前高额的投资收益在未 来无疑将难以为继

所以在扣除投资收益和政府补助后，公司2009-2011年净利润同比增长率仅为23.6%，其中2011年净利润增速较前两年出现了明显滑坡。

在未来政府补助不确定性以及投资收益难以为继，公司主营业务的盈利增长可持续性有待进一步验证的背景下，公司的盈利前景将被打上一个大大的问号。

募投资产规模不匹配 借上市补缺口兴业皮革固定资产成新率仅为67.5%，设备成新率仅为58%，固定资产净值1.57亿元，此次募投产能提高210%，固定资产净值提高 250%，每万SF消耗的固定资产不降反升，意味着产能利用效率的下滑，与公司鼓吹的规模效应效率提升不符。这一矛盾的背后暗藏着公司借上市补足资产规模 的缺口的意图，这或与之前提到的环保固定资产的巨大支出存在着千丝万缕的关联。

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